核心观点

9月议息会议美联储超预期鹰派表态，市场仍在消化加息预期的过程中，美债利率与美元指数不断走强。由于预计美国通胀年内较难出现合意的回落速度，美联储年内加息125bps概率偏高，美联储于明年一季度停止加息概率较高，考虑到泰勒规则以及实际利率水平，加息终点或为5%左右。预计美债利率将趋势性上行直到停止加息前1-3个月，美元指数或将突破120。

未来美联储紧缩节奏会如何？当前供给端引发的通胀压力有所缓解，但需求仍具有韧性，薪资增长短期仍将高位运行，若地缘政治冲突、能源危机不再进一步加剧，今年年底预计美国通胀水平或在6.5%-7.5%水平。预计明年上半年在供给以及需求的推动下，叠加基数效应，美国通胀可能会出现偏大幅回落，或在明年一季度回落至6%左右。而今年年底以及明年一季度美国经济以及劳动力市场都将面临较高的恶化风险，因此若供应端没有新冲击，美联储明年一季度停止加息概率较大。从泰勒规则以及实际利率角度来看，虽然年内存在美联储加息指引再度上调的可能性，但是加息终点水平位于5%左右是合意的紧缩水平。加息的具体节奏主要关注中期选举以及通胀走势，年内剩余两次会议分别加息75bps与50bps的概率偏高。

加息停止前夕美债利率预计将趋势性上行。美债利率近期攀升主要由于美联储9月大幅上调政策利率终点水平，叠加近期PMI数据显示经济韧性仍存，再度推升了美联储加息预期。由于预计此轮美联储加息终点为5%左右，而美债利率高点往往与实际落地的政策利率高点水平一致，因此在停止加息前夕，美债利率预计将趋势性上行，美债利率高点或在今年年底或明年年初出现。

结论：美联储年内紧缩节奏有所放缓需至少等待至11月中期选举后，由于预计年内通胀水平回落速度将偏慢，年内美联储加息125bps概率偏高，美联储终点利率水平或在5%左右。未来美债利率或将趋势性上行，其高点或在加息停止前夕出现，未来美元指数存在突破120的可能性。

9月议息会议美联储超预期鹰派表态，市场仍在消化加息预期的过程中，美债利率与美元指数不断走强。由于预计美国通胀年内较难出现合意的回落速度，美联储年内加息125bps概率偏高，美联储于明年一季度停止加息概率较高，考虑到泰勒规则以及实际利率水平，加息终点或为5%左右。预计美债利率将趋势性上行直到停止加息前1-3个月，美元指数或将突破120。

美债利率未来走势将如何？

美债利率近期攀升主要由于美联储9月大幅上调政策利率终点水平，叠加近期PMI数据显示经济韧性仍存，再度推升了美联储加息预期。9月议息会议美联储强势鹰派，将政策利率终点上调至4.6%，随后美联储官员重申美联储加息的决心以及当前紧缩路径的合理性，因此市场不断消化新的加息路径，导致美债利率跟随加息预期不断上升。同时，近期披露的9月Markit PMI均超预期上升，尤其是服务业PMI，反映出当前美联储加息仍存在一定空间，市场加息预期也因此进一步升温。而9月28日由于英国宣布买进长期国债以平息金融市场动荡，当日美债利率受此影响有所下行，但预计该影响或较为短暂，美联储鹰派预期仍将支撑美债利率的上行趋势。

预计通胀大幅回落至少需等待明年，因此美联储或于明年一季度停止加息，加息终点或为5%左右。当前供给端引发的通胀压力有所缓解，但需求仍具有韧性，薪资增长短期仍将高位运行，导致核心商品与核心服务通胀粘性较高。若地缘政治冲突、能源危机不再进一步加剧，今年年底预计美国通胀水平或在6.5%-7.5%水平。预计明年上半年在供给以及需求的推动下，叠加基数效应，美国通胀可能会出现偏大幅回落，或在明年一季度回落至6%左右。而今年年底以及明年一季度美国经济以及劳动力市场都将面临较高的恶化风险，因此若供应端没有新冲击，美联储明年一季度停止加息概率较大。从泰勒规则以及实际利率角度来看，虽然年内存在美联储加息指引再度上调的可能性，但是加息终点水平位于5%左右是合意的紧缩水平。

对于加息的具体节奏而言，主要关注中期选举以及通胀走势，年内剩余两次会议分别加息75bps与50bps的概率偏高。虽然11月中期选举后政治压力或有所缓解，但年内通胀回落速度整体偏慢，预计11月议息会议前通胀回落趋势会推动美联储加息75bps的概率偏高。同时，四季度存在供给冲击导致大宗商品价格再度上升的风险，也不排除超预期因素导致年内两次议息会议加息大幅超预期的可能性。

美债利率高点往往与实际落地的政策利率高点水平一致，美债利率高点或于今年年底或明年年初出现，在停止加息前夕美债利率预计将趋势性上行。在1988年美联储再次以联邦基金利率作为中介目标后，每轮加息过程中，美债利率往往上升至政策利率高点附近水平，且美债利率高点出现时点往往早于政策利率高点1-3个月。因此预计此轮在加息停止前夕（实际加息停止前1-3个月），美债利率预计将趋势性上行。

本文节选自《如何看待美债利率4%？》，作者：中信证券明明，来源：明晰笔谈